中国经济高增长融资之谜——国内非中介融资(DNI)研究

中国经济高增长的直接动力是日益庞大的固定资产投资。中国经济庞大规模的固定资产投资的主要融资来源是什么?这是分析中国经济增长与宏观波动的基础性课题。本文分析论证,国内非中介融资(DomesticNon-IntermediatedInvestment,DNI)是中国经济固定资产投资的最大融资来源。DNI指的是国内企业自有资金和民间资金,不经由金融中介或财政体系而直接进入投资领域的投资。DNI占固定资产总融资量的比重从1996年的53%上升到2011年的68%。本文进而通过格兰杰因果检验验证了DNI与GDP的因果影响关系;运用2003到2010年全国31个省份的面板数据回归,分析了DNI占固定资产投资比重的影响因素;并构建结构化向量自回归(SVAR)模型,研究了货币政策对DNI的影响效应。我们发现,DNI增长率是GDP增长率的格兰杰原因,对GDP增长波动起着引导作用。同时,DNI所占比重受民营经济的显著影响,民营经济越发达的地区,DNI比重越高。民营经济投资比重每上升1%,DNI比重相应提高约0.34个百分点。而货币政策调控对不经由金融中介体系的DNI影响有限,存款准备金率提高25个基点,只会拉动DNI环比多增长0.3%,相当于67亿的规模。这显示了DNI具有相对的独立性。这些分析说明宏观调控政策,不应仅仅依赖于传统政策,而应充分考虑DNI自身的波动规律,采取更有针对性的措施。